۲) تحلیل اوراق بهادار
دومین مرحله در فرایند تصمیمگیری تحلیل اوراق بهادار میباشد. تحلیل اوراق بهادار شامل ارزیابی ورقه بهاداری خاص یا گروهی از اوراق بهادار در بین مجموعه وسیعی از دارایی های مالی میباشد. یکی از دلایل ارزیابی اوراق بهادار، شناسایی اوراقی است که به نظر میرسد قیمت بازار آن با قیمت ذاتی آن تفاوت دارد. روش های زیادی برای تحلیل اوراق بهادار وجود دارد. با وجود این، بسیاری از این روشها در یکی از دو طبقه؛ تحلیل فنی وتحلیل بنیادی قرار میگیرند. تحلیلگری که از بررسی روند قیمتها در گذشته جهت تحلیل اوراق بهادار استفاده میکند تحلیلگر فنی، و استفادهکنندگان از روش بنیادی را بنیادگرا مینامند.

۳) تشکیل پرتفوی
ایجاد پرتفوی مرحله سوم در فرایند سرمایهگذاری است و شامل شناسایی داراییهای خاص برای سرمایه گذاری و تعیین مبلغ سرمایهگذاری برای هریک از داراییهای شناسایی شده است. این مرحله شامل: انتخاب، زمانبندی و تنوع بخشی است که باید مورد توجه سرمایهگذار قرار گیرد. انتخاب اوراق بهادار،حاکی از تحلیل موشکافانه اوراق بهادار و تمرکز بر پیشبینی تغییرات قیمت آنها در کوتاهمدت می باشد. زمانبندی که به عنوان پیشبینی کلان شناخته میشود شامل پیشبینی تغییرات قیمت سهام عادی نسبت به اوراق بهادار با درآمد ثابت مثل اوراق خزانه و اوراق قرضه شرکتی میباشد. تنوع بخشی نیز شامل ایجاد پرتفوی اوراق بهادار با هدف کاهش ریسک است.
۴) بازبینی پرتفوی
مرحله چهارم در فرایند سرمایه گذاری، بازبینی پرتفوی، شامل تکرار دوره ای سه مرحله قبلی می باشد. با گذشت زمان سرمایه گذار ممکن است اهداف سرمایه گذاری خود را تغییر دهد و پرتفوی فعلی بهینگی خود را از دست دهد. سرمایه گذار ممکن است با فروش برخی اوراق بهادار و خرید اوراق بهادار دیگر، پرتفوی جدیدی ایجاد کند. انگیزه دیگر برای تغییر پرتفوی این خواهد بود که اگر قیمتهای اوراق بهادار تغییر یابد، بعضی از اوراق بهادار که قبلا جذاب نبوده اند، اکنون ممکن است جذاب باشند و بعضی دیگر که قبلا جذاب بود هاند اکنون دیگر این گونه نباشند. سرمایه گذار ممکن است بخواهد اوراق بهاداری که اکنون جذاب شدهاند را به پرتفوی خود اضافه و اوراق بهاداری که جذابیت خود را از دست داده اند از سبد خارج کند. چنین تصمیماتی به هزینه معاملات مربوط به خرید و فروش و چشم انداز بهبود در عملکرد پرتفوی بستگی دارد.
۵) ارزیابی عملکرد پرتفوی
مرحله پنجم در فرایند سرمایه گذاری، ارزیابی عملکرد پرتفوی، شامل؛ محاسبه ادواری بازده و ریسک سرمایهگذاری است.
۲-۲-۶) فرایند تصمیم گیری سرمایه گذاری
۲-۲-۶-۱) عوامل مؤثر بر تصمیمات سرمایه گذاری
مدیران با جذب سرمایه، منابع لازم جهت تامین مالی پروژه هایی با ارزش فعلی خالص مثبت را برای شرکت فراهم می سازند؛ اما عوامل زیادی در تصمیمات سرمایهگذاری یک شرکت تاثیرگذار است. این عوامل با تاثیر بر انتخاب پروژه های سرمایهگذاری شرکت ها، می توانند بر هزینه سرمایه، سودآوری، منفعت مورد انتظار سهامداران، ارزش سهام شرکت در آینده اثر بگذارند. اهمیت این بررسی در ارزیابی قیمت سهام و پروژه های سرمایهگذاری است (جعفری، ۱۳۸۷). تئوری های مربوط به سطح سرمایه گذاری، دلایل انتخاب و بررسی تاثیر متغیرهای جریان نقدی، نسبت q توبین، نرخ رشد درآمد، سود پرداختی، سود اعلام شده، تغییرات بدهی و تغییرات سرمایه بر سطح سرمایه گذاری شرکت ها را به بهترین نحو تشریح می کنند. تجزیه و تحلیل سرمایه گذاری و آشنایی با نظریه های سرمایه گذاری می تواند تا آن جایی که ممکن است باعث بهبود مدیریت و افزایش ثروت سرمایه گذاران شده و تصمیم گیری آگاهانه را محقق سازد. تصمیم پیرامون سرمایه گذاری با سه مسئله مهم انتظارات، وقفه ها و ریسک روبرو است که پرداختن همزمان به آنها برای اقتصاددانان به سادگی مقدور نیست؛ زیرا با توجه به این مسائل، عوامل بسیاری بر سطح سرمایه گذاری یک شرکت تاثیرگذار است(دنیس^[۱۷]، ۱۹۹۴). مدیران شرکت ها، با شناخت عوامل موثر بر سرمایه گذاری و با به کارگیری آنها در رسیدن به سطح سرمایه گذاری بهینه، می توانند نهایت بازدهی را ایجاد کنند (وردی^[۱۸]، ۲۰۰۶).
بازارهای ناکارا دارای نواقصی هستند که می تواند سطح سرمایه گذاری بهینه شرکت را تحت تاثیر قرار داده و در نهایت، به فرایند بیش سرمایه گذاری و یا کم سرمایه گذاری منتهی شود. فرضیه بیش و کم سرمایه گذاری بیان می کند شرکت هایی که کمتر از سطح بهینه سرمایه گذاری کنند، از مشکل کم سرمایه گذاری و شرکت هایی که بیشتر از سطح بهینه سرمایه گذاری کنند، از مشکل بیش سرمایه گذاری آسیب می بینند؛ لذا شناخت عوامل مهم و تاثیرگذار بر سطح سر مایه گذاریها ، در ارزیابی، شناسایی و تعیین سطح بهینه سرمایه گذاری شرکتها، بسیار حائز اهمیت است (تهرانی و حصارزاده، ۱۳۸۸). در تصمیمات سرمایهگذاری عوامل زیادی تصمیمات سرمایهگذاران را تحت تأثیر قرار میدهند. مهمترین این عوامل به شرح زیر میباشند:
۱)دوره سرمایهگذاری: سرمایهگذارانی که دوره سرمایهگذاری بلند مدت دارند، بیشتر از سرمایهگذاران با دوره سرمایهگذاری کوتاهمدت در داراییهای ریسک سرمایهگذاری میکنند. هنگام تصمیم گیری درباره سرمایهگذاری این نکته را باید در نظر گرفت که سرمایهگذار چه موقع وجه نقد خود را نیاز دارد. اشخاصی که دارایی های خود را برای دوره های کوتاهمدت تخصیص می دهند، بر این باورند که بازار سهام در برابر تغییرات شرایط اقتصادی و مالی بیش از حد واکنش نشان می دهدو همین باعث میشود قیمت سهام بیش از حد بالا یا پایین آید (جعفری، ۱۳۸۷).
۲)منابع مالی: هر سرمایهگذاری و استراتژی مورد نظر آن سرمایهگذاری نیاز به منابع مالی دارد(چن و همکاران^[۱۹]، ۲۰۰۰). به طور مثال، اگر اشخاص و شرکت ها به منابع مالی بلندمدت دسترسی داشته باشند، به سرمایهگذاریها و اهداف بلندمدت میاندیشند و اگر به منابع مالی کوتاهمدت دسترسی داشته باشند به سرمایهگذاری کوتاهمدت فکرمیکنند.
۳) نقدینگی سرمایهگذاری: برخی از افراد ممکن است به سرعت به منابع مالی که سرمایهگذاری می کنند نیاز داشته باشند. برای افراد قدرت نقدینگی سرمایهگذاری بسیار مهم است. به عنوان مثال افراد بازنشسته عموماً نقدینگی بیشتری نیاز دارند که از سوی دیگر سرمایهگذارانی که در نقطه اوج درآمدی قرار دارند، نقدینگی کمتری نیاز دارند.
۴) مالیات: سرمایهگذاران بر اساس نوع سرمایهگذاری خود، مالیاتهای متفاوتی را میپردازند. ازاین رو نرخ مالیات پرداختی، سودآوری سرمایهگذاران را تحت تأثیر قرار میدهد (چن و همکاران، ۲۰۰۰).
۵) اطلاعات حسابداری منتشر شده: تحلیل گران و سایر استفاده کنندگان برای تصمیم گیری های مربوط به خرید و فروش سهام از اطلاعات حسابداری استفاده میکنند. در این رابطه پژوهشهای بسیاری انجام شده که اثر اقلامی از قبیل نسبت های مالی، سود حسابداری، اقلام تعهدی و نقدی را بر ارزش سهام و بازده بررسی کرده اند و در بسیاری از موارد ارتباط بین آن ها معنیدار بوده است (عباسی و ابراهیم زاده رحیملو، ۱۳۸۸).
۶) اطلاعات منتشر شده توسط مدیریت شرکت: اطلاعات ارائه شده توسط مدیران بر تصمیمات سرمایه گذاران و فعالان بازار اثر دارد. در این مورد می توان به سود پیشبینی شده و اطلاعات مالی آینده نگر اشاره کرد. پژوهش های انجام شده در رابطه با اثر سود پیشبینی شده بر واکنش سرمایه گذاران، بیانگر اهمیت این پیش بینی ها در اتخاذ تصمیمات است(عباسی و ابراهیم زاده رحیملو، ۱۳۸۸).
۷) سایر اطلاعات منتشر شده: عملکرد جاری یک شرکت در صورت های مالی خلاصه شده است؛ اما صورت های مالی تنها درون داد ارزیابی جریان نقد آتی توسط بازار نیست برای مقاصد ارزشگذاری، علاوه بر اطلاعات خاص شرکت، به اطلاعاتی در رابطه با کل اقتصاد و وضعیت شرکت نیاز است برخی متغیر های عمومی مؤثر بر بازده سهام، نرخ رشد تولید ناخالص ملی، سطح نرخ های بهره اوراق خزانه کوتاهمدت، نرخ تورم و قیمت نفت هستند(عباسی و ابراهیم زاده رحیملو، ۱۳۸۸).
۸) صداقت مدیریت: اقلام تعهدی ارائه شده قطعی نیستند، مدیران با بهره گرفتن از این اقلام می توانند عملکرد شرکت را به گونه ای غیرواقعی نشان دهند که به مدیریت سود و تئوری نمایندگی اشاره دارد. بنابراین صداقت و میزان درستی مدیریت تصمیمات خرید و فروش سهام را تحت تاثیر قرار می دهد. هیأت تدوین استانداردهای حسابداری ارائه صادقانه را در قالب میزان انطباق اندازه گیری رویدادها توسط شرکت و رویدادهای واقعی تعریف کرده است میزان ارائه صادقانه اطلاعات، تصمیمات را تحت تأثیر قرار می دهد، زیرا اطلاعات سوگیرانه منجر به افزایش ریسک اطلاعاتی می شود(عباسی و ابراهیم زاده رحیملو، ۱۳۸۸).
یافته های مطالعات لولین و همکاران^[۲۰] (۱۹۷۷) نشان میدهد که بین ترجیحات سرمایهگذاری افراد و سن، جنسیت و تحصیلات افراد رابطه معنیداری وجود دارد. بارنیول (۱۹۸۷) در مطالعات خود دریافت که رفتار سرمایهگذار در بازار را میتوان بر اساس خصوصیات سبک زندگی، میزان ریسک گریزی و شغل فرد پیش بینی نمود.
مریکاس و پراساد^[۲۱] (۲۰۰۳) از طریق مطالعه پیمایشی سعی نمودند که عوامل تأثیرگذار بر رفتار سرمایهگذاران حقیقی را در بازار سرمایه یونان شناسایی نمایند. نتایج تحقیق آنها نشان میدهد که معیار تصمیم گیری افراد در خرید یک سهم ترکیبی از معیارهای اقتصادی و معیارهای روانشناختی میباشند. آنها دریافتند که تصمیمگیری سرمایهگذاران همواره یک رویکرد منسجم و عقلایی نخواهد بود و آنها بر اساس گروهی از عوامل تصمیمات خود را میگیرند. یافته های تحقیق آنها نشان داد که اطلاعات مالی و حسابداری و اطلاعات عمومی منتشر شده در بازار سرمایه انتظارات سرمایهگذاران را برای خرید یک سهم شکل خواهد شد.
۲-۲-۷) ویژگیهای سرمایهگذاران
امروزه سرمایهگذاران برای انتخاب سرمایهگذاری، دامنه بسیار وسیعی دارند، اما تا به حال تحقیقات محدودی درباره روش انتخاب از بین سرمایهگذاریهای مختلف انجام شده است. تصمیمات مالی مردم روز به روز پیچیدهتر و پرمخاطرهتر میشود در حالیکه نتایج این تصمیمات بر شیوه زندگی مردم بسیار مؤثر است. بیشتر تئوریهای مالی فرض میکند که سرمایهگذاران منطقاً به افزایش سرمایه خود می اندیشند و به نشانه های مالی توجه میکنند سرمایهگذاران هنگام انتخاب سرمایهگذاری، بهطور اولیه ریسک و بازده آنرا با سرمایهگذاریهای بالقوه دیگری که میتوانند انجام دهند مقایسه میکنند. ضمن اینکه سطح ریسکی که سرمایهگذاران حاضر به تحمل آن هستند بستگی به خصوصیات و ویژگیهای روانی آنها دارد (محافظه کار و ریسک پذیر). به هرحال یک سرمایهگذار منطقی درصورت تشابه ریسک دو سرمایهگذاری، سرمایه گذاری با بازده کمتر را انتخاب نخواهد کرد. بیشتر تحقیقات نشان داد که تصمیمات سرمایهگذاران تحت تأثیر فاکتورهای رفتاری داخلی از قبیل خودشناسی و فاکتورهای رفتاری خارجی مانند نحوه انتخاب یک سرمایهگذاری قرار گیرد (آقایی و مختاریان، ۱۳۸۳).
*تمایل به سرمایهگذاری (تمایل به ریسک)^[۲۲]:
عبارت است از احتمال درگیر شدن در یک فعالیت خاص و در مورد سرمایهگذاری در یک محصول ویژه است (وبر و ویلیام^[۲۳]، ۱۹۹۷؛ وبر و بلایز^[۲۴]، ۲۰۰۲؛ سیتکین و پابلو^[۲۵]، ۱۹۹۲). تصمیم گیری برای سرمایه گذاری همواره بر اساس روابط میان ریسک و بازده صورت میگیرد و یک سرمایهگذار همواره به عامل ریسک و بازده در تجزیه و تحلیل و مدیریت سبد سرمایهگذاری خود توجه میکند. از طرف دیگر، در اقتصاد و به خصوص در سرمایهگذاری فرض بر این است که سرمایهگذاران منطقی عمل میکنند. بنابراین سرمایهگذاران منطقی، اطمینان داشتن را به نبود آن ترجیح میدهند و طبیعی است که در این حالت میتوان گفت سرمایهگذاران به ریسک علاقهای ندارند؛ به عبارت دقیقتر، سرمایهگذاران ریسک گریز هستند. یک سرمایهگذار ریسک گریز، کسی است که در ازای قبول ریسک، انتظار دریافت بازده مناسبی دارد. باید توجه داشت که در این حالت، پذیرفتن ریسک یک کار غیر منطقی نیست؛ گرچه میزان ریسک خیلی زیاد باشد؛ چون در این حالت انتظار داشته باشند که بدون قبول ریسک بالا، بازده بالایی کسب کنند (جعفری، ۱۳۸۷).
* ادراک ریسک^[۲۶]:
ادراک ریسک عبارت است از چگونگی تعبیر و تفسیر اطلاعات راجع به ریسک توسط سرمایهگذاران. به نظر السن(۱۹۹۷)، مدیران سرمایهگذاری حرفهای و سرمایهگذاران فردی با تجربه ادراک ریسک سرمایه گذاری یکسانی دارند. به نظر دیاکول و اینو^[۲۷](۲۰۰۱)، ابعاد ادراک ریسک سرمایهگذاران را میتوان به وسیلهی پنج عامل زیر بررسی کرد(جعفری، ۱۳۸۷):
۱) نبود اطمینان در مورد عرضه کنندگان سهام: این بعد از ریسک را اعمال کسانی که مسئول ادارهی یک سازمان هستند، به وجود میآورند (ریسک مدیریت) و منتج از تصمیمات بد تجاری-مالی است که خود منجر میشود ریسک تجاری و مالی صورت گیرد.
۲) نگرانی در مورد وقایع غیر منتظره: صنایع مختلف وشرکتهای آن تحت تأثیر وضعیت سیاسی، اقتصادی، اجتماعی و حتی جغرافیایی داخلی و خارجی میتوانند دچار رونق و رکود گردند؛ برای مثال در صورت بهبود قیمت جهانی نفت، صنایع وابسته به فرآوردههای نفتی، تحت تأثیر قرار گرفته، سهام آنها رونق میگیرد یا در صورت بروز خشکسالی، صنایع وابسته به محصولات کشاورزی تحت تأثیر قرارگرفته، سهام آنها دچار رکود خواهد شد (عبداله زاده، ۱۳۸۱)؛ بنابراین هرچه میزان وابستگی تولید یک شرکت به عوامل خارجی بیشتر باشد، ریسک سرمایه گذاری در آن بیشتر است.
۳) نگرانی درباره نوسانات قیمتی سهام: مهمترین عامل برتری یک سهم، میزان سودآوری آن است. از آنجا که اغلب تصمیمگیریها برای سرمایهگذاری، بر اساس روابط میان ریسک و بازده صورت میگیرند و یک سرمایهگذار همواره، به دو فاکتور ریسک و بازده در تجزیه و تحلیل و مدیریت سبد سرمایهگذاریهای خود توجه میکند، هرچه میزان انحراف سودآوری سالهای گذشته و یا سود احتمالی دوره های آتی نسبت به میانگین سود یا سود موردانتظار بیشتر باشد، ریسک سهم بالاتر و در مقابل ارزش آن کمتر خواهد بود.
۴) شفاف نبودن اطلاعات: تصمیم گیری سریع و صحیح مستلزم وجود اطلاعات کافی، منظم و شفاف است. هرچه اطلاعات دورهای شرکت منظمتر و شفافتر منتشر شوند، اثر آن بر قیمت سریعتر بوده، سهم تز نقدینگی و گردش مناسبتری خواهد داشت و به تبع آن ریسک، سرمایهگذاری در سهام کاهش مییابد. کارآ شدن هر بازاری مستلزم این است که اطلاعات مربوط به شرکتها، موقعیت اقتصادی و اوراق بهادار، به سرعت وسهولت، در دسترس همگان قرار گیرند. سرمایهگذاران این اطلاعات را به صورتی مناسب، در قیمت ورقهی بهادار تفسیر میکنند و بنابراین، قیمت، همیشه انعکاسی از اطلاعات رایج است. برای اینکه این اطلاعات در دسترس همگان قرار گیرند، باید رایگان باشد.
۵) بی ثباتی نقض قوانین و مقررات کشور: دولت در جایگاه یک ناظر و سیاست گذار کلان نقش بسیاری در بازار سرمایه دارد یکی از وظایف آن، ارائه برنامهای است که بتواند به بازار سرمایه رونق بخشد. بهطور کلی، تکثر مراکز قدرت و تصمیمگیری، ابهام نقش و رابطه این مراکز با یکدیگر،تداخل قوای سهگانهی کشور، شفاف نبودن قوانین و وجود برداشتهای متفاوت و متناقض از آنها، وجود قوانین نامناسب و دست و پاگیر، نقض آزادیهای اقتصادی و بیثباتی سیاسی دولت موجب میشوند ریسک سیستماتیک افزایش و در نتیجه، سرمایهگذاری به شدت کاهش یابد (نوو، ۱۳۸۰).
* تخصیص سرمایه
عبارت است از بخشی از سرمایهی هر سرمایهگذار که در داراییهای خاصی سرمایهگذاری میشود (نوو، ۱۳۸۰).
۲-۲-۷-۱) رفتار سرمایه گذاران
سرمایه گذاران را می توان از نظر پذیرش ریسک و شکل منحنی مطلوبیت به سه دسته تقسیم نمود (شهرآبادی و یوسفی، ۱۳۸۶):
الف) افراد ریسک گریز^[۲۸]
این افراد استراتژی محافظه کارانه دارند.مطلوبیت نهایی افراد ریسک گریز با افزایش ثروتشان کاهش می یابد بنابراین هر فردی که منحنی مطلوبیت ثروت او مقعر باشد ریسک گریز است. یک شخص ریسک گریز ترجیح می دهد که یک بازده مطمئن به دست آورد ودر حالی که شانس و اقبال مطرح باشد شرکت نخواهد کرد. تابع مطلوبیت این افراد به شکل زیر می باشد:
مطلوبیت
ارزش پولی مورد انتظار
ب) افراد ریسک پذیر
طبق تعریف فرد ریسک پذیر کسی است که تابع مطلوبیت ثروت او به صورت محدب باشد، بنابراین برای این شخص مطلوبیت نهایی با افزایش ثروت افزایش می یابد و شخص همیشه در این حالت خواهان پذیرش ریسک است و دوست دارد شانس خود را آزمون کند. تابع مطلوبیت ثروت او به شکل زیر است:
مطلوبیت
ارزش پولی مورد انتظار